Мировая экономика Финансы Экономика

Игра в надежного заемщика

Макс Хесс о том, почему Кремль притворяется, что собирается заплатить западным держателям облигаций

Фото: Scanpix

9 июня Россия объявила технический дефолт и спустя почти три недели, 26 июня, случилось неизбежное: полномасштабный дефолт по облигациям. Это уже третий случай с 1991 года, когда страна не смогла выполнить свои обязательства по внешним долгам, но нынешний дефолт, вероятно, знаменует собой начало периода вытеснения России с западных рынков капитала, сравнимого только с коллапсом 1918 года.

В отличие от 1918 года, когда советское руководство с гордостью отреклось от долгов царской России, Кремль настаивает, что старается платить по счетам. Совсем недавно он выплатил купоны по своим еврооблигациям с погашением в 2027 и 2047 гг., выпущенным в 2017 году, хотя и в рублях, а не в долларах. Примечательно, что среди условий, сопровождавших выпуск этих облигаций, отсутствует оговорка об «альтернативной валюте платежа» в рублях, которая была среди условий более поздних выпусков российских суверенных еврооблигаций, хотя они допускают выплату купонов в долларах, швейцарских франках, британских фунтах или евро.

Однако из-за наложенных на Россию санкций западные банки не могут обрабатывать даже альтернативные валютные платежи.

Все это время, несмотря на очевидную неизбежность дефолта, Кремль старался делать вид, что старательно принимает все возможные меры для его предотвращения. В заявлениях Минфина неоднократно говорилось о том, что Россия стремится полностью выполнить свои обязательства и этому препятствуют только санкции США.

После апрельского ужесточения американских санкций Россия вынуждена была производить выплаты по долгам еврооблигаций исключительно за счет новых активов. Кремль тогда с запозданием использовал незамороженные средства, т. е. наличные деньги, вырученные от экспорта. Когда в мае Минфин США еще больше усилил санкционное давление на Россию, запретив банкам содействовать даже таким платежам по российским облигациям, Кремль выплатил купоны по паре облигаций досрочно, еще до вступления в силу новых ограничений.

Российский режим при этом продолжает обличать международную финансовую инфраструктуру, сформированную Западом. На этом фоне возникает закономерный вопрос: почему Кремль предпринимает столько усилий для того, чтобы его считали добросовестным заемщиком, стремящимся вовремя выплачивать свои долговые обязательства?

Традиционный ответ, который подсказывают исследования в сфере политэкономии, заключается в том, что Россия обеспокоена своей репутацией как заемщик. Согласно репутационной теории сотрудничества между суверенными государствами и инвесторами, которую разработал профессор Стэнфордского университета Майкл Томз, озабоченность репутацией страны как хорошего кредитора определяет ее доступ к кредитам и способность привлекать долгосрочное финансирование и тем самым увеличивать размеры своей экономики.

Однако в последние годы теория Томза все чаще попадает под огонь критики и больше не является господствующей среди наблюдателей за суверенным долгом. Более того, было бы абсурдно утверждать, что Кремль озабочен своей репутацией среди иностранных кредиторов или, по крайней мере, кредиторов западных, в то самое время как он убивает мирных жителей, обрушивает ад бомбежек на украинские города и терроризирует население.

Самые болезненные и значительные санкции против России вряд ли будут отменены, даже если украинское сопротивление, поддерживаемое западными поставками оружия, вынудит российские войска прервать наступление или лишит их всех завоеваний. Пока Путин остается у власти, Кремль, скорее всего, будет вытеснен с западных рынков капитала.

Некоторые утверждают, что Россия, возможно, желает продемонстрировать свою готовность уважать собственные долговые обязательства перед альтернативными источниками капитала за пределами Запада, к которым она могла бы обратиться после войны (в первую очередь речь идет о Китае). Но путинский Кремль вряд ли захочет влезать в большие долги перед Пекином: он и без того обеспокоен усилением позиций Китая на евразийском материке. К тому же нет никаких индикаторов того, что пекинские лидеры при принятии соответствующих решений серьезно рассмотрят фактор российской кредитоспособности.

Причины, по которым страны предпочитают кредитоваться у Китая, и мотивы самого Китая, готового эти кредиты давать, довольно сильно отличаются от мотивов западных стран-кредиторов и тех, кто кредитуется на Западе. Примечательно, что с момента начала российского вторжения в Украину Пекин воздерживается от каких-либо предложений финансовой помощи официальной Москве. Но в этом пока и нет особой необходимости, да и ситуация все еще может измениться, хотя официальные представители США предупреждают о вторичных санкциях в попытке снизить вероятность такого сценария. В итоге именно политика, а не репутация официальной Москвы, изо всех сил пытающейся исправно покрывать свои долговые обязательства Западу, будет определять любые отношения Китая и России как кредитора и заемщика.

Еще одним важным соображением при изучении подхода России к своим внешним долгам является наблюдение за действиями российских корпораций, ведь они тоже дают понять, что по возможности хотят не допустить дефолта. Это касается частных компаний, таких как «Северсталь», которая стала первой российской компанией, допустившей технический дефолт после того, как в феврале ее ключевой акционер Алексей Мордашов попал под санкции ЕС, но запросил разрешение Казначейства США на осуществление платежей. Это также касается и государственных компаний, вроде «Совкомфлота», который провел срочную распродажу части своего флота по бросовым ценам для погашения западных долгов. Это особенно поразительно, учитывая, что российский контроль над танкерами для перевозки нефти по всему миру будет играть все более важную роль в смягчении последствий санкций, поскольку Европа ограничивает собственные закупки российской нефти.

Реальность такова, что Россия пытается изобразить себя разочарованной Западом: со своей стороны она исправно выполняет свои внешние обязательства в попытке смягчить издержки неизбежного дефолта, но тщетно. Заявления официальной Москвы, а также попытки продолжать выплачивать западные долги в рублях, оставляя их хотя бы номинально свободными от контроля за движением капитала, служат определенной цели. Они призваны помочь российской стороне укрепить собственную правовую позицию в качестве ответчика в случае шквала судебных исков, которые нередко сопровождают тяжелые случаи суверенных дефолтов. Иными словами, цена дефолта выше, чем совокупный объем тех средств, которые продолжают тратиться на погашение внешних задолженностей, и уж точно выше, чем финансовые затраты на создание внешнего представления о стране, пытающейся справиться со своими финансовыми обязательствами.

Россия не несет существенную внешнюю долговую нагрузку как суверенное государство. Ключевые госкорпорации, такие как «Роснефть», в основном не допускаются на рынок капитала после того, как в 2014 году США ввели против российских компаний секторальные санкции, и даже неконтролируемые государством корпорации за прошедшие годы сократили объем западных финансовых заимствований. Однако несмотря на все это, одним из долгосрочных последствий санкций станет то, что само российское государство и российские корпорации надолго погрязнут в судебных тяжбах с Западом.

Если Россия когда-нибудь выберется из изоляции и отсталости, в которые ввергает ее Путин, ей придется преодолевать эти последствия нынешнего кризиса. Кремль и российский бизнес осознают эту реальность. Сейчас невозможно представить, чтобы режим изменил свою траекторию на 180 градусов. Но политическая и бизнес элиты стремятся смягчить издержки происходящего в промежуточный период и оставить себе пространство для потенциальных уступок в долгосрочной перспективе.

Кремль справедливо полагает, что международная финансовая система дает Западу геополитические преимущества. Но он заблуждается, считая, что Россия может стать тем вызовом, который эту систему ослабит.

Самое читаемое
  • Игра по новым правилам
  • «Вахтовое государство»
  • Итоги «газовой войны»
  • Антивоенная волна эмиграции: уехать нельзя остаться
  • Застывшие в возбуждении
  • «Вторая республика» и «узкий коридор»

Независимой аналитике выживать в современных условиях все сложнее. Для нас принципиально важно, чтобы все наши тексты оставались в свободном доступе, поэтому подписка как бизнес-модель — не наш вариант. Мы не берем деньги, которые скомпрометировали бы независимость нашей редакционной политики, а рынок «безопасных» грантов при этом все время сужается (привет, российское законодательство). В этих условиях мы вынуждены просить помощи у наших читателей. Ваша поддержка позволит нам продолжать делать то, во что мы верим.

Ещё по теме
Вместо эмбарго

Владислав Иноземцев об альтернативной стратегии давления на Россию

Токсичные отношения России с нефтью

Ник Трикетт о том, как нефтяное проклятие сковывает руки российским властям в условиях оттока импортеров

Как изменение климата повлияет на Россию?

Ник Трикетт о том, почему изменение климата не пойдет России на пользу

Поиск