Месяц назад в статье для Riddle про ожидаемый запас прочности российского бюджета я оценивал, что накопленных в прошлые годы резервов государству хватит на пять лет, а экономический рост в 2020 году составит около 0,5%. Но ситуация изменилась, и часть прогнозов потеряла актуальность. В середине марта в России было всего несколько десятков заболевших коронавирусом, и о тотальном карантине никто не думал. А цена российской нефти Urals хоть и падала, но находилась на кажущемся теперь вполне комфортным уровне в $ 30 за баррель. 21 апреля она опустилась до немыслимых прежде $ 12 — уровня 1999 года, когда свой путь к политической вершине начинал Владимир Путин.
Самой большой ошибкой было считать, что российская экономика вырастет в 2020 году. Текущие прогнозы тяготеют к 4−5% падения реального ВВП в этом году (см. таблицу), а в пессимистических сценариях не исключен спад на 10−11%. Россия снова, как и в 2014 году, столкнулась с двойным экзогенным шоком, только если тогда это были санкции и обвал нефтяных цен, то теперь место санкций заняла эпидемия коронавируса. Сложно сказать, как повлияет на ВВП каждый из этих факторов, — на этот счет есть разные оценки. Например, экономист Oxford Economics Евгения Слепцова считает, что ВВП России (при цене нефти Brent в $ 25, что на сегодняшний день соответствует примерно $ 17 по Urals) в этом году упадет почти на 7%, а вклад карантинов и вынужденной остановки секторов в падение ВВП окажется больше, чем вклад дешевой нефти и сокращения ее добычи, — примерно в соотношении 60% к 40%. Нефтяной кризис затрагивает крупные смежные сектора российской экономики (транспорт, производство труб, нефтехимия) и бьет главным образом по инвестициям и экспорту.
*Минэкономразвития решило не обновлять прогноз из-за повышенной неопределенности
Но в остальном ожидания месячной давности оказались довольно устойчивыми. Прежде всего это касается курса доллара к рублю и, в меньшей степени, запасов российского бюджета на черный день.
Рубль держится относительно хорошо
Рубль, который еще несколько лет назад воспринимался как сырьевая валюта, на удивление уверенно переживает катастрофическую конъюнктуру нефтяного рынка. С начала марта к 21 апреля курс рубля (отпущенный в свободное плавание в конце 2014 года) упал на 13% — ощутимая подстройка, но не сопоставимая с обвалом цены Urals за тот же период на 76%, или в четыре раза.
Сейчас рубль колеблется в диапазоне 75−77 руб. за доллар. Его ослабление остановилось 19 марта на уровне 82 руб., когда Центробанк России начал дополнительные интервенции по продаже иностранной валюты из своих резервов. И хотя ЦБ заявил, что для него не существует предельного курса, по достижении которого он начинает действовать, по факту он показал, что 80 руб. за доллар — это на сегодняшний день тот порог, дальше которого рублю падать нежелательно.
Эти интервенции устроены так: ЦБ получил от Минфина около $ 28 млрд за контрольный пакет акций Сбербанка, приобретенный правительством (об этой сделке Riddle писал здесь), и до конца сентября будет постепенно продавать эту валюту на рынке при условии, что цена нефти Urals находится ниже $ 25 за баррель. С начала этих операций Urals еще ни разу не поднималась выше этой отметки, и ЦБ продал в апреле уже более $ 2 млрд. Чем дальше цена российской нефти отходит от $ 25, тем больше валюты продает Банк России, компенсируя недополученную валютную выручку российских экспортеров. При снижении цены на нефть давление на рубль усиливается, а продажи валюты Центробанком автоматически сдерживают ослабление рубля.
Хотя точный алгоритм расчета этих продаж неизвестен, фактически ЦБ обеспечивает такой объем рыночного предложения валюты, который соответствует цене Urals в $ 25 за баррель. Справедливый курс при такой цене нефти оценивается в 75−76 рублей за доллар.
Это один из примеров того, как самые низкие за два десятилетия цены на нефть заставляют российские власти корректировать экономическую политику. Помимо этих собственных операций ЦБ, иностранную валюту на внутреннем рынке продает Минфин России — в рамках бюджетного правила (в статистике ЦБ оба механизма агрегируются, поскольку агентом продажи валюты и в том, и в другом случае выступает ЦБ). В отличие от продаж ЦБ с переменным объемом, операции Минфина зафиксированы на месяц вперед — в апреле его продажи валюты ежедневно составляют эквивалент 3,5 млрд руб. (около $ 46 млн). В период с 10 марта, когда ЦБ начал интервенции по продаже валюты от имени Минфина, по 22 апреля он реализовал на рынке более $ 5 млрд по обоим каналам (статистика представлена здесь). Продажи по бюджетному правилу (которые осуществляются при ценах на нефть Urals ниже $ 42) и дополнительные продажи по неформальному «второму бюджетному правилу» (при ценах Urals ниже $ 25) — это главная причина, почему рубль не рухнул так, как нефть.
Резервы могут быть исчерпаны через 2,5−3 года
Минфин и ЦБ продают валюту из резервов правительства и резервов ЦБ соответственно. Вместе они формируют «международные резервы России», которые сейчас составляют $ 570 млрд. Но поскольку резервы Минфина размещаются в ЦБ, который занимается их управлением и инвестированием, в состав золотовалютных резервов государства включаются как средства под контролем Минфина, так и резервные активы ЦБ.
Иногда можно встретить следующую ошибку: рассуждая о том, на сколько лет России хватит накопленных в прежние годы ресурсов, чтобы выдержать низкие цены на нефть, говорят про совокупные резервы более чем на $ 500 млрд. Но в России, как и в подавляющем большинстве стран мира, резервы в узком смысле (те, что принадлежат ЦБ) не могут использоваться в целях финансирования бюджетного дефицита или погашения внешних долгов правительства. В российской истории таких прецедентов не было и, скорее всего, не будет. Это подводит нас ко второму ключевому вопросу этой статьи: на сколько же лет хватит резервов правительству, чтобы финансировать расходы в полном объеме, при сегодняшних ценах на нефть? В мартовской статье на Riddle я оценивал этот срок в 4−5 лет, но исходил из средних цен на нефть в $ 30. Теперь же российская нефть стоит $ 11−12 за баррель.
Отправная точка для расчетов — текущий объем ликвидных средств ФНБ, который составляет ориентировочно $ 125 млрд с учетом пока не перечисленной в ФНБ валюты, закупленной в первые месяцы года, когда нефть еще стоила более $ 42. В апреле резервы Минфина сократились после перевода Банку России $ 28 млрд за контрольный пакет Сбербанка. Чем слабее курс рубля, тем больше составляют резервы в рублевом выражении. При текущем курсе размер ФНБ составит около 9,5 трлн руб.
Второй ключевой параметр — средняя цена российской нефти. Хотя аналитики и рассматривают стрессовые сценарии, при которых цена Urals составляет до конца года $ 10−15, думаю, что можно взять за основу сценарий с Urals по $ 20 как самый негативный. Мало кто сомневается, что спрос на нефть в мире начнет медленно восстанавливаться во втором полугодии, а объявленные сокращения добычи уберут часть избыточного предложения: вероятно, нефть хоть немного восстановится; возможно, до $ 30−35. Цена в $ 15 критична для российского бюджета, поскольку при такой цене обнуляется поступление в бюджет экспортных пошлин на сырую нефть.
И, наконец, курс доллара к рублю (когда Минфин покрывает из ФНБ недополученные нефтегазовые доходы, он обменивает валюту на рубли). Если предположить, что нефть будет оставаться на уровне $ 20 в течение длительного периода, курс, скорее всего, скорректируется до 80−83 рублей за доллар — особенно после того, как ЦБ осенью продаст всю валюту, полученную за Сбербанк (и если не заменит этот механизм прямыми валютными интервенциями).
Рассчитать точно ежегодные траты ФНБ на компенсацию выпадающих нефтегазовых доходов невозможно: в формулах Минфина они зависят не только от среднемесячных котировок Urals и курса рубля, но и от объемов добычи нефти и газа и физического экспорта нефти, газа и нефтепродуктов. Приходится опираться на оценки Минфина, представленные в марте (но к ним нужно применять поправку на сокращение добычи после сделки ОПЕК+), и оценки аналитиков. Данные российской таможни показывают, что только за январь-февраль (по сравнению с тем же периодом годом ранее) экспорт нефти из России снизился на 4% в реальном выражении, нефтепродуктов — на 10%, а трубопроводного газа — на 25%, и это было еще до мартовского обвала цен и апрельской сделки ОПЕК+ по сокращению нефтедобычи. Нефтегазовый экспорт России в этом году может упасть на 60%, или $ 165 млрд, прогнозирует экономист Nordea Bank Татьяна Евдокимова.
При средней цене нефти в $ 20 траты из ФНБ в 2020 году составят около 2 трлн рублей, заявлял министр финансов Антон Силуанов 16 апреля. В пересчете на полный год эта сумма увеличивается примерно до 3 трлн рублей. Учитывая сокращение добычи и экспорта нефти, можно предположить, что ФНБ израсходует в этом году 2−2,5 трлн рублей, а в следующем году (при такой же цене нефти) — 3,3−3,5 трлн. Аналитики Deutsche Bank оценили, что при цене $ 15 за баррель Urals резервов ФНБ хватит чуть более чем на 2 года. По всей вероятности, при сохранении цены на нефть на уровне $ 20 ликвидные резервы ФНБ (около 9,5 трлн рублей) будут исчерпаны в течение ориентировочно 3 лет — до конца 2022 года.
Почему российские власти экономят на стимулах
Однако это не значит, что на протяжении этих трех лет средства ФНБ позволят полностью закрывать потребности российского бюджета. По действующим правилам тратить ФНБ можно только на замещение недополученных нефтегазовых доходов, но бюджет из-за сжатия экономики теряет и прочие доходы. По оценке Силуанова, ненефтегазовые доходы в этом году сократятся более чем на 1 трлн рублей относительно докризисного плана. Скорее всего, потери окажутся больше — эти доходы напрямую зависят от состояния экономики (налог на прибыль, НДС, таможенные пошлины на несырьевые товары, дивиденды госкомпаний
В результате дефицит российского бюджета в 2020 году составит 5−6 трлн рублей (около 5% ВВП) — максимум с 2009 года. И вариантов, как его закрывать без сокращения расходов, у правительства не много. Все они, по-видимому, потребуют изменения или приостановки бюджетного правила, которое до 2020 года служило оплотом финансовой стабильности. Чтобы существенно нарастить внутренние заимствования, понадобится повысить так называемый первичный структурный дефицит бюджета (разница между общими расходами и доходами без учета дополнительных нефтегазовых доходов, которых в этом году и не будет), установленный сейчас на уровне 0,5% ВВП. Второй вариант — разрешить использовать ФНБ не только на компенсацию выпадающих нефтегазовых доходов, но и на антикризисную поддержку экономики. Возможна комбинация этих вариантов. В таком случае ФНБ может потратить не 2 трлн рублей в этом году, а 3−4 трлн, и будет исчерпан быстрее, чем за 3 года.
Для подобных решений потребуется серьезная политическая воля. В настоящее же время бюджетное правило практически исключает возможность значимого увеличения государственных расходов и потому ограничивает размер фискального стимула, который могут предоставить власти на фоне кризиса. Правительственные меры поддержки экономики пока оцениваются в 2,1 трлн рублей (1,9% ВВП), но в них доля чистых прямых расходов минимальна — в основном они обеспечиваются перераспределением ранее утвержденных бюджетных расходов, государственными гарантиями по кредитам и налоговыми послаблениями. Власти пытаются максимально сэкономить на антикризисных расходах — и у них есть для этого формальное основание.
Источники: Минфин, Bruegel (данные на 17 апреля)
*Минфин России оценивал общую стоимость возможных мер в 2,8% ВВП, актуальная сумма на 17 апреля, по данным правительства, составила 1,9% ВВП
Но это чревато тем, что и в следующем году ВВП может не выбраться в плюс (звучат предупреждения, что восстановление в России не будет V-образным, возможна двухлетняя рецессия), а значит ненефтегазовые доходы бюджета не восстановятся. Это порочный круг: правительство не хочет тратить резервов больше, чем предписывает бюджетное правило, и тем самым сохраняет ФНБ на более долгий срок. Но одновременно сдерживает фискальный стимул — в результате динамика ВВП и ненефтегазовых доходов бюджета в 2021 году будет хуже.
