2024 год заканчивается, пожалуй, наиболее масштабной «экономической» истерикой из тех, которые нам доводилось слышать с первых недель полномасштабной войны в Украине, когда крах «путиномики» казался многим неизбежным. После двух лет роста, обеспеченного гигантскими вливаниями денег в ВПК, созданием высокооплачиваемой армии наемников, существенным дерегулированием внешней торговли и умелым обходом санкций, экономика все же столкнулась с заметными проблемами: ускорением инфляции, снижением инвестиций, спадом в строительном секторе.
Правительству пришлось поднять налоги для балансирования бюджета на 2025 год, но самым тревожным симптомом все называют быстро повышающуюся ключевую ставку Банка России, недавно достигшую рекордных 21% и, вероятно, имеющую перспективу дальнейшего роста до конца этого года. Рефреном, встречающимся в выступлениях десятков комментаторов, являются рассуждения о том, что ставка настолько превышает инфляцию, что шансов на развитие попросту не остается.
Подобные комментарии вызывают ряд вопросов.
Прежде всего нельзя не выразить удивления тем, как в сознании одних и тех же экспертов сочетается искреннее возмущение политикой Банка России и недоверие к официальной инфляционной статистике. Последняя говорит о том, что индекс потребительских цен составил с начала года всего 6,57% — в ответ на это мы видим массу сообщений о подорожании продуктов на 30−60%, детальные исследования о росте «индекса оливье» почти на 70% и спекуляции о том, что инфляция приближается чуть ли не к трехзначным цифрам. Если хотя бы часть из сказанного является правдой, то какие претензии могут быть к ЦБ со ставкой в 21%,
Не менее важно и то, что кроме независимых и оппозиционных авторов, атака на Банк России сегодня ведется вполне системными фигурами. Можно, например, вспомнить об эмоциональных выступлениях Сергея Чемезова, главы «Ростеха» или о критике со стороны руководства РСПП, требующего от Банка России согласовывать с правительство параметры основных направлений денежно-кредитной политики, а также о предупреждениях Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП) по поводу возможной рецессии. Почти тот же сoнм «крепких хозяйственников» годами критиковал ЦБ за его кредитную политику, мешающую развитию промышленности, а правительство — за курс на собирание лишних резервов. Трудно поверить в правоту Чемезова в том, что ВПК находится на грани рентабельности и что Минфин авансирует на выпуск вооружений только незначительную часть сумм (достаточно посмотреть на бюджетные расходы января-февраля любого из последних лет, чтобы оценить масштабы этих авансовых платежей), тогда как прочие средства приходится брать в кредит (тем более что сам Банк России только что выпустил подробное исследование, оценивающее долю процентных платежей в себестоимости продукции в 3−3,5% [по данным за 2023 год, так что с учетом роста ставки показатель мог достичь 4,5%]).
Однако все эти замечания не снимают проблемы: российская экономика сталкивается с трудностями, вызванными высокими процентными ставками и растущей инфляцией. Ужесточение условий выдачи ипотечных кредитов вызвало резкий спад спроса на жилье; сальдированный финансовый результат деятельности компаний и организаций во второй половине этого года выглядит хуже, чем в тот же период прошлого года; стремительный рост зарплат начинает замедляться. Бизнесмены все охотнее делятся сомнениями относительно своих перспектив в связи с ухудшением условий кредитования. Десятки аналитиков предсказывают в 2025 году резкое замедление роста ВВП до 1−1,5%.
В отличие от большинства экспертов, мы полагаем, что последние тренды не ввергнут российскую экономику в кризис. Собираемость налогов остается высокой; самые пессимистические прогнозы относительно падения доходов от экспорта пока не оправдываются; экономическая модель «смертономики» продолжает функционировать. Кроме того, если в наступающем году активные боевые действия в Украине прекратятся или заморозятся, это, несомненно, повысит устойчивость российской экономики и (пусть и не так значительно) снизит уровень военных расходов. Как мы отмечали в совместном с Сергеем Алексашенко и Дмитрием Некрасовым докладе, у России хватит экономических ресурсов для того, чтобы поддерживать нынешний курс как минимум в течение трех лет. Выкладки Дмитрия Некрасова относительно развития экономики Бразилии в 2000-е гг., а также практически все, что нам известно о российской хозяйственной системе того же периода, свидетельствуют: экономика может развиваться при высоких реальных процентных ставках многие годы в условиях позитивных ожиданий и/или серьезного бюджетного стимулирования. В то же время, разумеется, сейчас самое время подумать о том, что может быть сделано для преодоления негативных трендов последних месяцев.
Недавно автор этой статьи высказывал мысль о том, что период с осени 2024-го до лета 2025 года станет для российской экономики временем «второй подгонки», в чем-то схожим с периодом ее приспособления к новым реалиям, пришедшимся на весну и лето 2022 года. Для того, чтобы успешно пройти нынешний этап, практически наверняка потребуются нетрадиционные меры и методы — как со стороны Банка России, так и со стороны правительства и Министерства финансов.
Прежде всего нужно признать, что инфляция в России имеет сегодня не только монетарный характер. Да, Банк России проводил накачку экономики деньгами в 2022 и 2023 гг., после достижения относительной стабилизации летом 2022-го — но сегодня темпы прироста денежных агрегатов существенно ниже, чем в среднем в последние полтора года, так что Центральный Банк действует верно. Проблема скорее в том, что он вынужден бороться с ростом издержек, вызванным санкционированным властями повышением тарифов на услуги естественных монополий, повышением налогов, эффектом роста курса основных валют к рублю, удорожанием логистики и увеличившимися комиссиями за осуществление международных расчетов (с 1 июля тарифы на электроэнергию были проиндексированы на 9,1%, а на газ — на 11,2%, курс доллара вырос с 1 июля уже более чем на 16,5%, а комиссии по расчетам с главным внешнеторговым партнером, Китаем, — в 3,5−4 раза). Все эти факторы давят и будут давить на цены, и простым повышением ставки инфляцию такого рода не победить.
Как Россия может попробовать выйти из этой ситуации? Очевидна необходимость заморозить тарифы и ужесточить антимонопольное законодательство — но второе может быть лишь следствием первого. Да, прибыль крупных компаний упадёт, но это куда менее опасно, чем повышение тарифов, влияющее на всю экономику. Да, сократятся их инвестиционные программы и произойдет снижение издержек — но это как раз дополнительное сжатие спроса, которого Банк России добивается через повышение ставки. Подобные меры являются безусловно необходимыми для новой волны приспособления экономики к существующим реалиям: летом 2022 года крупные компании были вынуждены действовать в условиях крайне низкого курса доллара, что ограничивало их прибыли на внешних рынках, а сейчас они должны ужаться в своих претензиях на внутреннем. И не нужно говорить о том, что они и так переживают тяжелые времена: убыток «Газпрома» за прошлый год обусловлен многочисленными списаниями утраченных в Европе активов и адресным повышением НДПИ на 550 млрд рублей — но в 2024 году компания вернулась к прибыльности, а власти отказались от взимания дополнительного НДПИ в 2025 году.
Что касается ставки, то нужно также иметь в виду, что в ее высоком уровне есть две проблемы. С одной стороны — и на это обычно и обращают внимание, — она ограничивает возможность получения кредитов (например, полная ставка по ипотеке в России сейчас уже превысила 30%) и тем самым замедляет потребительский спрос, а также снижает возможности для инвестирования. С другой стороны — этот момент часто упускается из виду, — высокая ставка создает основу для крайне дорогих депозитов, и сейчас в России все чаще говорят о том, что предприниматели, осознавая, что они не могут обеспечить столь значительную рентабельность, предпочитают класть свободные средства в банки, а не инвестировать их в производство. Подобное положение вещей наводит на очевидную мысль о возможной контрмере.
Банк России вполне может попытаться — пусть и не однозначно рыночным методом — перекрыть приток средств на депозиты: самым простым приемом в данном случае могла бы стать диверсификация ставок резервирования по привлеченным средствам (сейчас она установлена для рублевых пассивов на едином уровне в 4,5%). Для ослабления притока денег во вклады ее можно было бы снизить до нуля по вкладам до востребования и повысить, например, до запретительных 25% по тем, которые размещаются под 15% и выше. Это резко сократит готовность банков привлекать средства под высокий процент и снизит общую стоимость пассивов (а, соответственно, и цену кредитов) и в итоге, возможно, позволит отказаться от дальнейшего повышения ключевой ставки. Такой прием вряд ли вызовет инфляционный всплеск, так как около половины россиян вообще не имеют сбережений, а статистика последнего времени указывает на то, что около 70% прироста вкладов приходится на те, на которых размещены суммы от 3 млн рублей и более. Ограничивая доход состоятельных граждан, российские власти вряд ли усугубят экономический кризис.
Подводя итог, отметим три обстоятельства.
Во-первых, нынешняя ситуация в российской денежной политике характеризуется неопределенностью с точки зрения основных статистических показателей. Темп инфляции и уровень кредитных ставок могут оказаться намного ближе друг к другу, если инфляция будет считаться более объективно (т.н. «наблюдаемая населением» годовая инфляция, по подсчетам того же Банка России, сейчас достигает 15,3%). Поэтому сама по себе ставка в 21% не вызывает ощущения катастрофы — за исключением строительства, долго фондировавшегося под ставки ниже рыночных, а в последнее время неожиданно столкнувшегося с отменой льготной ипотеки.
Во-вторых, сама по себе ситуация, в которой реальная процентная ставка составляет 6−10%, не является чем-то исключительным и препятствующим экономическому развитию (тем более в России, где сейчас не осуществляется требующая значительных вложений технологическая модернизация). Опыт многих стран показывает: инфляция может оставаться на высоких уровнях достаточно долгое время, что не отрицает возможности роста (Турция в 2023 году продемонстрировала рост в 4,5%, а в этом году он может составить чуть более 3% при инфляции не опускающейся ниже 50%) — так что не исключено, что если власти не могут бороться сейчас с инфляцией, попытки стоило бы прекратить.
В-третьих, если Кремль и Банк России намерены «во что бы то ни стало» (а обойдется это недешево) подавить инфляцию, для этого нужны четкие согласованные меры по ограничению тарифов, таргетированию валютного курса, замораживанию бюджетных ассигнований как минимум на уровне 2025 года, усилению борьбы с монополистами и повышению давления на банки для избежания быстрого роста доходности по депозитам. Если такие меры будут анонсированы и покажут эффект в течение как минимум полугода и более, то возникнут условия для понижения ключевой ставки и постепенной нормализации ситуации с вероятным выходом на инфляционные ориентиры Банка России в 2026 году.
В любом из сценариев, однако, мы пока не видим возможностей «разгона» инфляции до уровня выше 20% в годовом исчислении и не считаем кредитную нагрузку бизнеса несовместимой с ростом экономики на горизонте одного-двух лет. По истечении этого времени либо правительство и Банк России будут вынуждены более активно вмешаться в складывающуюся ситуацию, либо экономика найдет новое равновесие в случае значительного изменения внешних условий.
